Denne uken publiserer FSN en serie finansanalyser fra Finserve som belyser utviklingen og fremtidsutsiktene for de europeiske forsvarsselskapene. Fokus ligger på Q3-rapporteringen og de strategiske investeringene som kreves for å møte den endrede sikkerhetssituasjonen i Europa. Kronikken fremhever interessante sektorer og selskaper som utmerker seg i en tid med økende forsvarsbudsjetter og kapasitetsutfordringer. Del 2 av 3 i analyse av kvartalsrapporter fra forsvarsselskaper globalt

I del 1 Nordiske selskaper godt posisjonert i forsvarsopprustning av vår analyse konstaterte vi at europeiske forsvarsselskaper har gode forutsetninger for langsiktig vekst. Denne del 2 utdyper analysen og fokuserer på hele Europa, med spesiell oppmerksomhet på selskaper og sektorer som utmerket seg i Q3-rapporteringen og står ut som interessante fremover.

Europas kritiske sikkerhetssituasjon

Europa befinner seg i en kritisk sikkerhets- og handelspolitisk fase, preget av flere utfordringer:

  1. En pågående fullskala krig i Ukraina.
  2. Autoritære regimer i øst som utfordrer den regelstyrte verdensordenen.
  3. Krav fra USA om økte forsvarsinvesteringer parallelt med trusler om handelstoll.
  4. Risikoen for å havne bakpå når det gjelder høyteknologisk forsvar og romfart.

Europa preges av lav forsvarsberedskap, uttømte lagre og lav produksjonskapasitet samt en stor avhengighet av USA som hovedaktør i NATO.

Den kritiske sikkerhetssituasjonen utgjør et strukturelt investeringstema

Støtte til Ukraina, sikkerhetssituasjonen i Europa og kravet fra USA om økte forsvarsinvesteringer innebærer at store investeringer ikke kan unngås i Europa. Vår vurdering er at europeiske forsvarsselskaper har hatt, og fortsatt har, bedre forutsetninger enn sine amerikanske motparter til å oppnå større prosentvise forbedringer i marginer og inntjeningsvekst. Som følge har den sterke kursoppgangen, kombinert med usikkerhet rundt riktig verdsettingsnivå, bidratt til den høye volatiliteten (kraftige kursbevegelser) i aksjene. Trenden ser imidlertid ikke ut til å avta.

The European Defence Agency (EDA) publiserte den 4. desember 2024 den årlige, Defence Data report for 2023, som spesifiserer forsvarsinvesteringer for alle 27 EU-medlemmer. I løpet av 2023 økte forsvarsinvesteringene med 10 % til rekordhøye €279 milliarder. Estimatet for EUs forsvarsutgifter for 2024 forventes å utgjøre €326 milliarder i 2024, en nesten 17 % økning. Det er tydelig forsinkelser både i å få ut nye ordrer og i at eksisterende ordrer kommer inn i selskapenes resultatregnskap. Dette gir også midlertidig høyere verdsetting basert på markedets kjennskap til økt omsetning til god margin.

Tradisjonelt forsvar og akutt behov for ammunisjonsproduksjon

Krigen i Ukraina har fundamentalt endret Europas forsvarslandskap. Etter snart tre år med konflikt har mangelen på ammunisjon blitt en av de største utfordringene. Den intensive artilleribruken overstiger langt hva mange europeiske land var forberedt på. Ukraina avfyrer cirka 2 000 granater per dag, mens Russland avfyrer omkring 10 000, noe som kan være lavt estimert på den store forskjellen. For å møte etterspørselen har flere europeiske land og forsvarsselskaper økt sin produksjonskapasitet og investert i fabrikker for granater, drivladninger og sprengstoff. Samtidig styrkes det internasjonale samarbeidet for å effektivisere produksjon og redusere flaskehalser.

Vi ser tydelig denne trenden i Q3-rapportene, der Rheinmetall skiller seg ut innen selskapets segment Weapon and Ammunition. Salget økte med 25,1% til 501 millioner euro. Den operative fortjenesten steg med 54,2%, fra 86 til 133 millioner euro, noe som økte segmentets driftsmargin til 26,5%.

I løpet av de første ni månedene av 2024 nådde segmentet rekordomsetning på 1,554 milliarder euro, en økning på 64,3%, drevet av økte leveranser av artillerigranater og mellomkaliberammunisjon. Oppkjøpet av Rheinmetall Expal Munitions bidro med 352 millioner euro og styrket selskapets posisjon ytterligere. Resultatet gjenspeiler både økt etterspørsel og selskapets strategiske ekspansjon.

Flere andre forsvarsselskaper har nylig tatt betydelige skritt for å styrke sine ammunisjonsproduksjonskapasiteter. Her er noen eksempler:

• Thales har blitt valgt som hovedleverandør for en ny produksjonslinje for 155 mm artilleriammunisjon i Australia. Anlegget forventes å produsere opptil 100 000 granater årlig fra 2028.

• Nammo har sikret en fireårig levering av TNT for å sikre produksjonen av 155 mm artillerigranater. Dette er et svar på den økende etterspørselen og behovet for stabile forsyningskjeder.

• BAE Systems fikk en bestilling på 20 millioner pund fra Storbritannias forsvarsdepartement for småkaliberammunisjon. Dette styrker Storbritannias ammunisjonslager og forsyningssikkerhet.

Kvartalsrapporter

For en nærmere analyse av de store selskapenes endringer i ordrebøker, inntekter og margin samt marginvekst kan nevnes følgende:

Thales: Sterk vekst i løpet av 9M 2024 med ordreinngang på €15,6 milliarder (+23%) og salg på €14,1 milliarder (+6,2%). Defense & Security drev utviklingen med €7,2 milliarder (+8,5%). Til tross for utfordringer i DIS-segmentet bekrefter Thales sine mål: salgvekst 5-6% og EBIT-margin 11,7-11,8%. Sterk ordrebok og partnerskap med Mistral AI støtter fremtidig vekst.

Leonardo: Q3 og 9M 2024 viste nye ordrer på €14,8 milliarder (+7,8%) og inntekter på €12,1 milliarder (+12,4%). EBITA steg 15% til €766 millioner. Forsvars- og Helikopterdivisjonene presterte bra, men Aerostructures rapporterte et EBITA-tap på €129 millioner. Netto gjeld ble redusert til €3,1 milliarder (-19%). Fokus på forsvar, cybersikkerhet og romfart, med samarbeid med Rheinmetall og en ny Space Division.

Hensoldt: 9M 2024-resultater viste inntekter på €1,4 milliarder (+21%) drevet av Sensor-segmentet og TRML-4D radar. Justert EBITDA steg 24% til €187 millioner (margin 13,6%). Ordreinngangen økte 21% til €1,86 milliarder med en ordrebok på €6,5 milliarder. ESG-oppkjøpet økte netto gjeld til 2,9x. Selskapet drar nytte av økte forsvarsutgifter og forventer fortsatt vekst, spesielt innen Optronics. Begrenset eksponering mot Ukraina og små risikoer knyttet til USA-finansiering.

Sektorer innen forsvarssektoren som står ut fremover

Ved siden av å dekke det umiddelbare behovet i Ukraina kan disse teknologiske områdene anses som sentrale og drivende i den europeiske forsvarsindustrien og dens forsvarsmakter:

  • Ubemannede systemer (UAV/UGV/USV): Fortsatt sterk etterspørsel etter droner for rekognosering, etterretning og presisjonsangrep, både på taktisk og operativt nivå.
  • Cybersikkerhet: Økt digitalisering av militære plattformer og systemer fører til stort behov for robuste cybersikkerhetsløsninger, inkludert beskyttelse mot forstyrrelser, hacking og desinformasjonskampanjer.
  • Elektronisk krigføring, avansert luft- og robotteknologi: Kompleks luftvern (SAM-systemer), hypersoniske missiler samt luftbårne sensor- og radarsystemer.
  • Romrelaterte forsvarsløsninger: Satellittbaserte overvåkings-, kommunikasjons- og navigasjonssystemer får økende strategisk betydning, spesielt for militær etterretning.
  • Klimatilpassede forsvarsteknologier der europeiske forsvarsselskaper har intensivert sin satsing på for eksempel lettvektskompositter for fly og kjøretøy.

Dette samsvarer i stor grad med uttalte strategiske investeringsområder fra europeiske forsvarsmakter, men også for å møte nåværende og fremtidige trusselbilde og teknologiske skifter. Vi ser økt hybridkrigføring og at den regelbaserte verdensordenen maritimt tydelig er i bevegelse. Dette gir også økt strategisk fokus på den maritime sektoren, med modernisering av ubåtflåter og utvikling av nye fregattklasser.

For langsiktig eksponering innen forsvarssektoren anser vi at en kombinasjon av tradisjonelle selskaper med sterk posisjon innen tradisjonelt forsvar sammen med selskaper i teknologisk forkant i de segmentene som nevnes ovenfor, og som gjerne har sivilt anvendelsesområde, er en god miks.

Les også vår analyserapport: Ny europeisk strategi i en era av europeiske sikkerhetsordningen i endring. Der belyser vi de geopolitiske og handelspolitiske utfordringene som EU og Europa står overfor samt viktigheten av en kraftfull og samlet europeisk strategi.

Joakim Agerback & Shayan Heidari Forvaltere for fondet Finserve Global Security Fund I Fondet Finserve Global Security Fund investerer bredt innen forsvarssektoren og har posisjoner i flere nordiske selskaper hvor flere nevnes i teksten. Denne rapporten utgjør kun en kommentar til kvartalsrapportene i den nordiske forsvarssektoren og skal ikke sees som investeringsrådgivning.