Europæiske forsvarsselskaber - Q3 24 og et kig fremad

I del 1 Nordiske selskaber velpositionerede i forsvarsoprustning af vores analyse konstaterede vi, at europæiske forsvarsselskaber har gode forudsætninger for langsigtet vækst. Denne del 2 uddyber analysen og fokuserer på hele Europa, med særlig opmærksomhed på selskaber og sektorer, der udmærkede sig i Q3-rapporteringen og står ud som interessante fremadrettet.

Europa befinder sig i en kritisk sikkerheds- og handelspolitisk fase, præget af flere udfordringer:

1. En igangværende fuldskala krig i Ukraine.
2. Totalitære regimer i øst, der udfordrer den regelbaserede verdensorden.
3. Krav fra USA om øgede forsvarsinvesteringer parallelt med trusler om handelstold.
4. Risikoen for at komme bagud med hensyn til højteknologisk forsvar og rumfart.

Europa er præget af lav forsvarsberedskab, udtømte lagre og lav produktionskapacitet samt en stor afhængighed af USA som hovedaktør i NATO.

Støtte til Ukraine, sikkerhedssituationen i Europa og kravet fra USA om øgede forsvarsinvesteringer betyder, at store investeringer ikke kan undgås i Europa. Vores vurdering er, at europæiske forsvarsselskaber har haft, og fortsat har, bedre forudsætninger end deres amerikanske modparter for at opnå større procentuelle forbedringer i marginer og indtjeningsvækst. Som følge heraf har den stærke kursstigning, kombineret med usikkerhed omkring den rette værdiansættelsesniveau, bidraget til den høje volatilitet (kraftige kursbevægelser) i aktierne. Trenden ser dog ikke ud til at være aftagende.

The European Defence Agency (EDA) offentliggjorde den 4. december 2024 den årlige, Defence Data report for 2023, som specificerer forsvarsinvesteringer for alle 27 EU-medlemmer. I 2023 steg forsvarsinvesteringerne med 10 % til rekordhøje €279 milliarder. Estimatet for EU's forsvarsudgifter for 2024 forventes at nå €326 milliarder i 2024, en næsten 17 % stigning. Der er tydelig forsinkelse i både at få nye ordrer ud og for eksisterende ordrer at komme ind i selskabernes resultatopgørelser. Det giver også midlertidigt højere værdiansættelse baseret på markedets viden om øget omsætning til god margin.

Kriget i Ukraine har fundamentalt ændret Europas forsvarslandskab. Efter næsten tre års konflikt er manglen på ammunition blevet en af de største udfordringer. Den intensive brug af artilleri overstiger langt, hvad mange europæiske lande var forberedt på. Ukraine affyrer cirka 2.000 granater om dagen, mens Rusland affyrer omkring 10.000, hvilket kan være lavt anslået på den store forskel. For at imødekomme efterspørgslen har flere europæiske lande og forsvarsselskaber øget deres produktionskapacitet og investeret i fabrikker til granater, drivladninger og sprængstoffer. Samtidig styrkes det internationale samarbejde for at effektivisere produktionen og reducere flaskehalse.

Vi ser tydeligt denne trend i Q3-rapporterne, hvor Rheinmetall skiller sig ud inden for selskabets segment Weapon and Ammunition. Salget steg med 25,1% til 501 millioner euro. Den operative indtjening steg med 54,2%, fra 86 til 133 millioner euro, hvilket hævede segmentets driftsmargin til 26,5%.

I de første ni måneder af 2024 nåede segmentet rekordomsætning på 1,554 milliarder euro, en stigning på 64,3%, drevet af øgede leverancer af artillerigranater og mellemkaliber ammunition. Opkøbet af Rheinmetall Expal Munitions bidrog med 352 millioner euro og styrkede selskabets position yderligere. Resultatet afspejler både øget efterspørgsel og selskabets strategiske ekspansion.

Flere andre forsvarsselskaber har for nylig taget betydelige skridt for at styrke deres ammunitionsproduktionskapaciteter. Her er nogle eksempler:

• Thales er blevet valgt som hovedleverandør for en ny produktionslinje til 155 mm artilleriammunition i Australien. Anlægget forventes at producere op til 100.000 granater årligt fra 2028.

• Nammo har sikret en fireårig levering af TNT for at sikre produktionen af 155 mm artillerigranater. Dette er et svar på den voksende efterspørgsel og behovet for stabile forsyningskæder.

• BAE Systems modtog en ordre på 20 millioner pund fra Storbritanniens forsvarsministerium for småkaliber ammunition. Dette styrker Storbritanniens ammunitionslagre og forsyningssikkerhed.

For en nærmere analyse af de store selskabers ændringer i ordrebøger, indtægter og margin samt marginvækst kan nævnes følgende:

Thales: Stærk vækst i 9M 2024 med ordreindgang på €15,6 milliarder (+23%) og salg på €14,1 milliarder (+6,2%). Defense & Security drev udviklingen med €7,2 milliarder (+8,5%). Trods udfordringer i DIS-segmentet bekræfter Thales sine mål: salgsvækst 5-6% og EBIT-margin 11,7-11,8%. Stærk ordrebog og partnerskab med Mistral AI understøtter fremtidig vækst.

Leonardo: Q3 og 9M 2024 viste nye ordrer på €14,8 milliarder (+7,8%) og indtægter på €12,1 milliarder (+12,4%). EBITA steg 15% til €766 millioner. Forsvars- og Helikopterdivisionerne præsterede godt, men Aerostructures rapporterede et EBITA-tab på €129 millioner. Nettogælden faldt til €3,1 milliarder (-19%). Fokus på forsvar, cybersikkerhed og rumfart, med samarbejde med Rheinmetall og en ny Space Division.

Hensoldt: 9M 2024-resultater viste indtægter på €1,4 milliarder (+21%) drevet af Sensor-segmentet og TRML-4D radar. Justeret EBITDA steg 24% til €187 millioner (margin 13,6%). Ordreindgangen steg 21% til €1,86 milliarder med en ordrebog på €6,5 milliarder. ESG-opkøbet øgede nettogælden til 2,9x. Selskabet nyder godt af øgede forsvarsudgifter og forventer fortsat vækst, især inden for Optronics. Begrænset eksponering mod Ukraine og små risici forbundet med USA-finansiering.

Udover at dække det umiddelbare behov i Ukraine kan disse teknologiske områder anses for centrale og drivende i den europæiske forsvarsindustri og dens forsvarsstyrker:

• Ubemandede systemer (UAV/UGV/USV): Fortsat stærk efterspørgsel efter droner til rekognoscering, efterretninger og præcisionsangreb, både på taktisk og operativt niveau.
• Cybersikkerhed: Øget digitalisering af militære platforme og systemer fører til stort behov for robuste cybersikkerhedsløsninger, inkl. beskyttelse mod forstyrrelser, hacking og desinformationskampagner
• Elektronisk krigsførelse, avanceret luft- og robotteknologi: Kompleks luftforsvar (SAM-systemer), hypersoniske missiler samt luftbårne sensor- og radarsystemer-
• Rumrelaterede forsvarsløsninger: Satellitbaserede overvågnings-, kommunikations- og navigationssystemer får stigende strategisk betydning, især for militær efterretningsvirksomhed.
• Klimatilpassede forsvarsteknologier hvor europæiske forsvarsselskaber har intensiveret deres satsning på f.eks. letvægtskompositter til fly og køretøjer.

Dette stemmer i høj grad overens med de udtalte strategiske investeringsområder fra europæiske forsvarsstyrker, men også for at imødekomme nuværende og fremtidige trusler og teknologiske skift. Vi ser øget hybridkrigsførelse, og at den regelbaserede verdensorden maritimt tydeligt er i opbrud. Det giver også øget strategisk fokus på den maritime sektor, med modernisering af ubådsflåder og udvikling af nye fregatklasser.

For langsigtet eksponering inden for forsvarssektoren anser vi, at en kombination af traditionelle selskaber med stærk position inden for traditionelt forsvar sammen med selskaber i teknologisk frontlinje i de segmenter, der nævnes ovenfor, og som gerne har civilt anvendelsesområde, er en god blanding.

Læs også vores analyse: Ny europæisk strategi i en æra af europæiske sikkerhedsordningen i forandring. Her belyser vi de geopolitiske og handelspolitiske udfordringer, som EU og Europa står overfor samt vigtigheden af en kraftfuld og sammenhængende europæisk strategi.